今年9月にも創設が予定されていた電力先物市場の行方が怪しくなってきた。

 総理大臣の諮問機関である規制改革推進会議が6月4日、安倍晋三首相に宛てた答申に「電力先物市場の在り方の再検討」を盛り込んだ。答申には「取引関係者の十分な理解を得られないまま、拙速に電力先物を上場させるべきではない」と明記された。
 
 電力先物市場は1カ月や1年先などの電力を取引する。将来の価格をあらかじめ決めることで、市場参加者が現物の価格変動リスクをヘッジするのが先物市場である。金融市場や商品市場には様々な先物市場が存在する。電力自由化が進む海外では、ごく当たり前のように電力先物市場が整備されている。

 国内で電力市場といえば、日本卸電力取引所(JEPX)を指し、実需給の前日に翌日分の電力を売買するスポット市場が電力取引の大半を占める。こちらはいわゆる現物市場だ。

 国内でも電力先物市場の必要性はかねてから指摘されてきた。とりわけ全面自由化以降、その気運は高まり、日本の成長戦略の司令塔として設置された未来投資会議(議長:安倍晋三首相)も電力先物市場の創設を促してきた。

 そうした政府の要請を踏まえ、電力先物市場の開設準備を進めてきたのが、石油や貴金属、穀物などの先物を上場している東京商品取引所(TOCOM)だ。「2018年9月を目途とした電力先物の上場」を公表したのが、昨年11月のことだった。

市場取引の活性化に先物は不可欠

 先物市場の必要性を疑う電力関係者はいない。とりわけ、全面自由化以降、年間の需要ピークである夏場と冬場において、スポット市場の価格高騰に悩まされてきた新電力などは、価格変動リスクのヘッジ手段の必要性を身に染みて感じるようになっている。

 先物といえば金や大豆の商品先物が一般にも古くから知られている。それらはどこか「投機的」なイメージで受け止められてきた側面もある。一個人でも取引でき、「相場で大損」などの話は大抵、商品先物だったりする。そのせいか、「電力会社は電力が先物の対象になるのをいやがっている」といった説が、かつては関係者の間で取り沙汰されてきたりもした。

 だが、昨今はそうしたアレルギーもほとんどないと見ていいだろう。電力は日々の需給に敏感に反応する現物市場(スポット市場)の方が値動きは激しい。これに対して、先物価格は比較的なだらかに推移することが海外の事例などから分かっている。スポット市場の取引量が増加するに伴い、先物市場の必要性は高まっている。

 では、ここにきてなぜ、政府筋から「拙速に上場させるべきではない」などという声が上がってきたのか。

 内閣府に設置された規制改革推進会議は、経済社会の構造改革を念頭に府省をまたいで規制の在り方を審議する。今回、放送分野の新規参入などとともにエネルギー分野も取り上げられ、「ガス小売市場の競争促進」と並んで「電力先物の再検討」を答申した。

 答申は、一言で言えば、現時点では電力先物の上場主体としてTOCOMはふさわしくないと指摘している。理由は大きく、(1)電力という大きなマーケットを扱うに足る資本力や信用力の不足、(2)インサイダー取引など不公正取引対応が不十分であることの2つを挙げている。

 そして、答申は能力を補う方策として、「実績ある海外取引所との提携」や「総合取引所の創設」を挙げ、それらの検討を求めた。

 ここまで指摘されれば、いったん仕切り直しとなりそうなものだ。だが、事態は思わぬ展開を見せようとしている。

「TOCOMの説明が理解されない」

 今回の答申を踏まえた本誌の取材に対して、TOCOMの濵田隆道社長は「我々は電力先物が必要という政府の要請に沿って粛々と準備を進めてきた。ここで立ち止まる必要は感じていないし、答申は民間事業者である我々を縛るものではない。(秋口の上場を目指して)予定通り今月か来月にも電力先物の上場認可を申請する」と明言した。TOCOMはあくまで今秋の上場を目指す方針を変えない構えだ。

 TOCOMは秋口の電力先物上場を目指してシステム投資を続けてきた。今は試験の段階にある。「我々の説明が理解されないまま政府に対して出された答申」(濱田社長)を理由に、予定を変更するのは経営的にも支障があると判断したようだ。

 規制改革推進会議の議論では、TOCOMの経営状態として、単体で2008年から9期連続の赤字、連結で2015年から3期連続赤字であることが指摘された。また、取引の規模や安全性の目安となる清算機関の証拠金額(違約対策財源)は約1600億円と、米国の商品先物・金融先物取引所であるシカゴ・マーカンタイル取引所(CME)の100分の1、国内取引所との比較でも東京証券取引所と大阪取引所を傘下に持つ日本取引所グループ(JPX)の10分の1と小さい。財務体質や規模の面から、電力という市場規模の大きい財を安定的に扱えるのかが問われた。

 さらに、電力が金や石油などの国際市況商品と決定的に異なるのは、市場が国内に閉じているのに加えて、生産(発電)が人為的に管理されるため、意図的な供給調整や相場操縦が行われやすいという性格があることだ。とりわけ、非公開情報に基づくインサイダー取引は金や石油には存在しないため、TOCOMにはインサイダー取引規制や監視の経験がない。

 こうした指摘に対してTOCOMの濱田社長は、「赤字が続いているのは事実だが、システム投資の減価償却が主要因でキャッシュフロー上の問題はない。インサイダー取引対策はJEPXを監視している電力・ガス取引監視等委員会と連携することでクリアできる」と主張する。

 清算機関(クリアリングハウス)に対する指摘も、TOCOMの子会社である日本商品清算機構(JCCH)は、「米商品先物取引委員会(CFTC)や欧州証券市場監督局(ESMA)から国際基準に照らした認定や認証を取得しており、クリアリングの能力を問題視する指摘は当たらない」(濱田社長)としている。

 では、TOCOMが認可を申請すれば、電力先物市場は今秋にも立ち上がることになるのだろうか。

 実は、商品先物を所管する経済産業省商務・サービスグループは昨年12月、「電力先物市場の在り方に関する検討会」を立ち上げ、大手電力や新電力の幹部、市場取引の専門家らを交えて電力先物に求められる要件を洗い出し、4月に報告書をまとめている。

 「検討会は電力関係者の要望を吸い上げて整理した。規制改革推進会議の議論は検討会での議論も踏まえている」と、報告書をとりまとめた商務・サービスグループの戸邉千広参事官は打ち明ける。

 「電力先物市場を立ち上げるうえで最も重要なのは、売り手と買い手の双方にとって使い勝手に優れ、かつ公正で信頼性の高い取引が保証されること。市場は使われなければ意味がない。先物市場の設計や運営は電気事業者の意見が十分に反映されるべき」。戸邉参事官は検討会で電力関係者の意見をまとめた意義をこう強調する。

 検討会に参加した新電力幹部は「電力先物市場を利用した相場操縦やインサイダー取引は海外でも報告されている。現物を扱う国内の卸電力取引所でも市場監視は課題だ。TOCOMが電力先物を扱う場合も、電力先物で取引実績のある海外取引所と連携するべき」と話す。

 電気事業者の立場からは、電力先物で電力の価格を固定するだけでなく、火力発電の燃料価格の変動をヘッジしたいといったニーズも強い。海外の取引所では電力と燃料の両方の先物を扱っているケースが多い。そうした観点からも海外取引所との連携は有効な方策だろう。

 別の電力関係者からは「(1週間から数カ月先の現物を取引する)JEPXの先渡市場の使い勝手の改善も予定されている。先渡市場を活性化させてから、先物市場を整備しても遅くない」との意見も聞かれる。

 規制改革推進会議の答申は、TOCOMに対して「関係者の十分な理解を得ること」を促している。その意味では経産省の検討会の成果を織り込んだ市場設計や運営は重要な要素と言えるだろう。

 電力は先物が上場されている他の商品とは性格や特徴が大きく異なる。先物取引所としての機能に問題がなかったとしても、電力の特殊性に対する十分な配慮がなければ、電気事業者の懸念は払拭されない。

 今回、TOCOMは市場の創設を急ぎ、電力先物向けシステムの開発に注力するあまり、電力事業者との多面的な刷り合わせがおろそかになった面はないだろうか。一方で、政府側からは経営問題やクリアリングなど業務の能力に疑問符をつけられ、円滑なコミュニケーションが難しくなったという事情も垣間見える。

発起人に大手電力の参加が条件

 仮にTOCOMが電力先物上場の認可を予定通り近日中に申請すれことになれば、経産省は商品先物取引法が定める認可基準に沿って審査することになる。また、規制改革推進会議の答申は閣議決定され、経産省の認可プロセスにも反映される見通しだ。

 商品先物取引法は認可条件として、「十分な取引量が見込めること」などを規定している。一方、先物市場の認可申請には、20社の発起人を集めることが求められ、そのうち11社は電気事業者(当業者)であることが条件になる。

 経産省は、「十分な取引量」を実現する前提として、「11社の電気事業者の発起人のうち旧一般電気事業者も相当程度含まれることが要件」との見解を示している。つまり、TOCOMが認可を申請するには、複数の大手電力の賛同を取り付ける必要がある。これは、規制改革推進会議が求める「関係者の十分な理解を得ること」にも通じる。

 TOCOMの濱田社長は発起人について「調整中」と答える。だが、政府から「再検討」の答申が出されるなか、果たして条件を満たす発起人をそろえられるのか。仮に発起人をそろえられたとしても、答申を反映した審査をクリアできるとは限らない。

 電力市場の健全な発展のためにも、TOCOMは混乱を避けて“協調”の原点に立ち返るべきではないだろうか